财通证券：予创科实业“增持”评级 核心品牌增速韧性依旧

财通证券（601108）发布研究报告称，予创科实业(00669)“增持”评级，预计23-25年营收134.7/153.9/168.7亿美元，归母净利润10.7/13.4/15.2亿美元。公司23H1实现营收68.8亿美元，同比-2.2%;剔除汇率因素同比-1%;归母净利4.8亿美元，同比-17.7%。行业增速下行背景下公司核心品牌增速稳健，公司短期内业绩承压，未来伴随渠道去库有望修复，提示当前低估值配置机会。

报告主要观点如下：

(资料图片)

收入端：Milwaukee增速持续领先行业，消费级受去库影响持续下滑。

1)专业级品牌Milwaukee剔除汇率同比增长8.7%，表现领先市场，该行测算上半年Milwaukee收入占比约64%，同比提升约6.5pct;其中，Milwaukee在北美地区增速稳健(+7%)、欧洲及其它市场拓展效果显著，同比增长16%及13%;2)消费级工具低双位数下滑，主要系下游零售渠道去库持续，通胀背景下可选品类承压明显;3)地板护理业务营收约4.3亿美元，同比-9.1%，业务占比6.2%。

分地区来看，核心北美市场增长承压，新市场拓展持续。剔除汇率因素，上半年公司主要销售区域北美同比-3.9%;欧洲业务同比+10.1%，其他地区(澳洲、亚洲等)同比+5.7%。

利润端：Milwaukee拳头品牌战略性投资持续，结构优化推动毛利率提升。

22年公司毛利率提升至39.3%(+0.22pct)，主要由专业级产品占比提升、产能效率优化及公司售后电池业务带动。营销费用投入，叠加营收增速放缓，导致利润率短期承压。23H1公司费用率32.4%，同比+1.9pct;其中销售费用率17.3%(+0.9pct);研发费用率3.5%(+0.2pct)，主系新品研发投入。23H1公司净利率6.9%，同比下滑1.3pct，伴随未来市场投入转化及新品落地，长期盈利能力有望恢复。

公司库存情况显著改善，现金流充沛，经营情况稳健。

23H1公司存货同比下降6.5亿美元，库销比从0.74(约4.5个月)下降至0.67(约4个月);自由现金流共计3.01亿美元，达历史高点，其中经营性现金流6.9亿美元，较同期的0.6亿美元大幅提升，预计主要系供应链中断问题缓解，公司存货回款加速。

展望：渠道去库见底+产品更换周期到来，公司业绩修复可期。

考虑到消费级工具3-4年更换周期，美国加息周期渐入尾声，或推动需求逐渐修复;叠加公司下游客户去库效果逐渐显现，公司23H2业绩有望回暖，公司预计Milwaukee品牌中长期收入增速在高个位数至低双位数之间。

风险提示：下游需求修复不及预期，行业竞争加剧，营销投入转化不及预期。

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