华西证券：给予报喜鸟买入评级

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华西证券股份有限公司唐爽爽近期对报喜鸟进行研究并发布了研究报告《业绩处于预告上限，HAZZYS净开店如期兑现》，本报告对报喜鸟给出买入评级，当前股价为6.01元。

报喜鸟(002154)　　事件概述　　2023H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为24.71/4.08/3.43/3.39亿元，同比增长23.79%/53.94%/69.45%/1981.60%，业绩处于预告上限，净利增速高于收入主要由于销售及管理费用大幅下降，非经主要来自政府补助8018万元（产业扶持金）；经营现金流低于净利润主要由于应付项目减少。Q2单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为11.80/1.52/1.23亿元，同比增长40.77%/157.54%/244.4%，较21Q2增长20%/88%/78%。　　分析判断:　　HAZZYS加速开店显现（10%），净开店中加盟占比近半。（1）分品牌来看，HAZZYS及乐飞叶高增长，主品牌净关店。23H1报喜鸟/HAZZYS/乐飞叶/恺米切＆TB/宝鸟/其他收入为8.03/8.58/1.15/0.93/5.19/0.31亿元、同比增长14%/30%/56%/32%/23%/13%，较21年增长13%/24%/12%（乐飞叶&恺米切＆TB）/65%/56%。乐飞叶高增长受益于露营风、重点推进单点绩效提升计划、加强与KOL合作。23H1报喜鸟店面共计785家（加盟/直营分别为566/219家），同比净减11家（直营/加盟净关5/6家），我们分析，主品牌净关店主要由于公司策略性关闭部分多品牌的加盟店；HAZZYS共431家（加盟/直营分别为111/320家），同比净开39家（直营/加盟净开24/15家），即23H1报喜鸟/HAZZYS店数同比增长-1%/10%，半年店效（102/199万元）同比增长16%/18%，单店面积（214/128㎡）同比增加3%/4%，半年平效（0.48/1.55万元）同比增长12.7%/13.2%。（2）分渠道来看，直营与团购渠道高增，23H1年线上/直营/加盟/团购/其他收入分别为3.90/10.43/3.32/5.49/1.04亿元、同比增长8%/43%/1%/22%/21%。23H1年直营/加盟店数分别为746/924家，同比净开12/-1家，同比增长1.63%/-0.11%，推算半年直营店效/加盟单店出货（140/36万元）同比增长40%/1%，单店面积（116/181㎡）同比增长4%/3%，半年直营平效/加盟单店出货平效（1.20/0.20万元）同比增长35%/-2%。根据公司公告，开业12个月以上直营门店687家，同比增加5.5%，营业面积共71,243.90平方米，同比增加5.5%，销售金额为9.75亿元，单店平均销售金额141.98万元/平效1.37万元，同比增长34/34%。　　净利率增幅高于毛利率主要来自销售费用率下降及政府补助增长，Q2净利率增长主要来自销售费用率下降及减值下降。（1）23H1公司毛利率为65.53%、同比增长1.09PCT，毛利率提高主要受益于直营占比提升。分渠道来看，23H1电商/直营/加盟/团购/其他毛利率分别为70.05%/77.06%/66.41%/47.75%/47.20%、同比提高1.99/-0.57/-1.30/2.78/4.60PCT。（2）23H1归母净利率/扣非净利率为16.5%/13.88%、同比提高3.23/3.78PCT；从费用率看，23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为37.6%/6.9%/1.9%/-0.3%、同比下降2.9/0.3/-0.08/-0.54PCT。财务费用率增加主要由于定期存款减少。投资净收益/收入同比增长0.55PCT至0.8%；资产及信用减值损失同比下降0.56PCT至1.6%；其他收益/收入同比下降0.55PCT至3.25%；所得税/收入同比增长0.6PCT至4.2%；少数股东损益/收入同比增长0.43PCT至0.57%。（3）子公司迪美瑞（HAZZYS）/宝鸟/凤凰尚品分别实现净利润0.95/0.58/1.01亿元，同比增长123.3%/147.2%/29.3%；净利率为26.4%/10.8%/11.0%，同比提升2.3%/5.3%/-5.7%。（4）23Q2毛利率为64.94%、同比增加2.3PCT；23Q2归母净利率/扣非净利率为12.88%/10.4%、同比增加5.8/6.1PCT；23Q2销售/管理/研发/财务费用率为40.7%/7.9%/2.1%/-0.6%、同比下降3.4/0.3/0.05/-0.92PCT，投资净收益/收入同比增长0.51PCT至1.13%；资产及信用减值损失同比下降2.26PCT至0.95%。　　存货周转天数下降，1年以内存货占比提高。23H1存货为10.86亿元，同比下降1.94%，存货周转天数为251天、同比减少42天。从结构来看，1年以内/1-2年/2-3年/3年以上存货占比为60.3%/24.5%/9.4%/5.9%，同比提高15.8/-20.0/1.6/2.5PCT，2年以内的存货占比达80%以上；应收账款为7.06亿元、同比增长12.8%，应收账款周转天数为48天、同比减少6天；应付账款为3.52亿元、同比下降7.4%，应付账款周转天数为77天、同比下降22天。　　投资建议　　我们分析，（1）短期来看，Q3由于21、22年均为高基数阶段，行业终端增长有所放缓，且主品牌净关店、线上增长放缓等引发一定市场担心，但我们认为主要驱动HAZZYS的净开店、特别是加盟净开店如期兑现，提振市场信心；（2）主品牌年轻化动作持续，加盟商完成去库存后有望加快开店；（3）乐飞叶、恺米切有望复制HAZZYS的运营经验。维持此前盈利预测，预计23/24/25年收入预测为54.6/65.2/75.3亿元,预计23/24/25年归母净利预测6.9/8.4/10.0亿元，对应23/24/25年EPS为0.47/0.58/0.69元，2023年8月18日收盘价6.01元对应23/24/25年PE为13/10/9倍，维持“买入”评级。　　风险提示　　疫情发展的不确定性、开店进度低于预期风险、系统性风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券詹陆雨研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达85.48%，其预测2023年度归属净利润为盈利6.27亿，根据现价换算的预测PE为13.99。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有16家机构给出评级，买入评级16家；过去90天内机构目标均价为7.6。

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〖 证星研报解读 〗

本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

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