老凤祥(600612)：经营潜力逐步释放 业绩向上弹性大

(资料图)

投资要点

老凤祥是我国内资中历史最悠久的黄金珠宝品牌之一，品牌积淀较深，品牌最早可追溯到1848 年（清朝道光28 年），距今已有超过170 年的历史，当时老凤祥银楼的地址在上海南市大东门，当时称为“凤祥银楼”。

中间经历了清朝和民国时期，虽然经历了多次改址和改名，但是老凤祥这个中华老字号的品牌文化基因还是传承了下来。新中国成立之后，老凤祥收归国有，成为金银饰品的专营店，并在1985 年恢复了“老凤祥银楼”。

公司股权架构和组织层面曾经历多次改革，老牌国企经营潜力逐步释放：在公司组织层面，品牌自成立之初至今，也经历了多种经营形式，在1996 年重组为上海老凤祥有限公司，在1998 年的时候中国第一铅笔股份有限公司出资控股了上海老凤祥有限公司，根据当时的中国第一铅笔股份有限公司公告，投资6890 万元，参与重组上海老凤祥公司，控股比例达到56.02%。老凤祥的黄金珠宝业务也开始并入上市公司体内。

2009 年以来重要的几波股权优化：1）2009 年部分老凤祥有限股权上市：2009 年重大资产重组之后，更多老凤祥有限公司股权装入上市公司平台，老凤祥股份有限公司对老凤祥有限的持股比例提升到78.01%；2）2018 年双百计划：2018 年“双百计划”开始，老凤祥开启了新一轮国改，此轮改革主要为解决上海老凤祥有限公司股东架构方面的历史遗留问题，打破职工股权固化僵局，引入了战略投资者。3）2023 年国改进行中：2023 年以来第三波股权转让，战略投资者更加多元化，同时实现了加盟商的股权绑定。

盈利预测与投资评级：老凤祥是我国内资黄金珠宝中的龙头，有超过170年的品牌文化积淀，截至2022 年末渠道数量达到5609 家，品牌优势和渠道优势突出，在各个区域内深入扎根，有较好的加盟商资源，消费者认知度高。公司过去以批发业务为主，在国企改革的大背景下，开店有望持续保持高增，自上而下的运营效率有望得到提升，经营潜力有望得到逐步释放，我们维持公司2023-2025 年实现归母净利润21.9 亿元/25.8亿元/29.5 亿元，对应2023-2025 年PE 为14/12/11 倍，维持“买入”评级。

风险提示：消费市场复苏速度不及预期，开店不及预期，金价波动风险等。

关键词：