浦银国际：维持李宁(02331)“买入”评级 目标价51.9港元

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浦银国际发布研究报告称，维持李宁(02331)“买入”评级，考虑到当前较弱的市场情绪与大环境较高的不确定性，下调了对整体运动服饰行业的估值中枢，目标价51.9港元。该行认为李宁依然是中国运动服饰行业中品牌力与产品力最强的国产运动服饰品牌。同时在产品创新、渠道库存与货品精细化管理上的能力也处于行业领先地位。虽然李宁的流水增长在高基数的影响下短期承压，但一旦经济与消费力出现明显复苏，将有望表现出比对手更强的增长潜力。

该行表示，尽管基数较高(去年6月双位数零售流水增长)，预计李宁6月依然能维持同比低至中个位数的流水正增长，好于其他国产品牌。该行预测李宁2Q23全渠道流水有望录得低到中双位数的正增长，1H23全渠道流水有望同比增长高单位数。然而考虑到1-2月去库存的影响，预测李宁1H23的收入同比仅增长中单位数左右，低于流水增速。尽管3月以后的折扣率同比收窄，但1H23整体折扣率依然同比加深低单位数，可能导致李宁1H23毛利率同比小幅下降。另外，李宁1H23整体费用率在去年低基数下可能有所增加，其他收入也将同比减小。另预测李宁1H23净利率在15%-16%，同比有所收缩，净利润同比恐有所下滑。

报告中称，在过去两年里(2021-2022)，疫情在下半年对运动服饰行业的打击远大于上半年，导致李宁下半年收入增速环比上半年大幅放缓，毛利率环比上半年大幅收缩。展望下半年，在当前较为健康的渠道库存水平下(库销比4-5个月)，该行预测李宁2H23有望回到同比20%以上的收入增速。毛利率方面，李宁于正常年份(疫前)下半年的毛利率通常略低于上半年1ppt左右。该行假设李宁能够在下半年维持上半年的折扣率趋势，则李宁2H23毛利率同比或将有较大幅度的扩张。收入的反弹有望带来正向经营杠杆，使2H23费用率同比下降，抵消其他收入减小的影响。

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